国金证券发布研报称，中东及巴西市场具备人口红利和渗透率提升空间，预计两地外卖市场利润空间可达100亿元以上。目前Keeta通过高额补贴、低抽成策略及技术优势实现快速扩张，其香港成功经验有望复制至其他海外市场。Keeta今年在中东市场之外有望进一步进军巴西市场，且海外外卖平台模式跑通后利润率有望达到较高水平，建议关注美团-W（03690）。
国金证券主要观点如下：
一、中东+巴西具备人口红利，外卖市场规模持续增长
渗透率+ARPU提升驱动中东巴西外卖市场规模稳步增长。根据Statista，1）用户端及用户渗透率：2024年沙特外卖市场用户数达2120万人，同比增长15.2%，2024年沙特外卖市场用户渗透率达62.4%（23年53.5%），ARPU同比增长4.3%至507.54美元。2024年海湾合作委员会（GCC）人口总量虽达到5986万人，外卖市场用户数为3090万人，沙特市场占比68.6%，GCC国家外卖市场尚存广阔的增量发展机遇。2024年巴西外卖市场用户数达9770万人，同比增长11.1%，位居拉丁美洲第一，外卖市场用户渗透率为46.1%，仍有较大提升空间。2）市场规模沙特及GCC国家外卖市场规模持续增长，2024沙特外卖市场规模分别为107.8亿美元，同比增长17.8%，GCC国家2024年外卖市场规模突破165亿美元，同比增长14.3%。2024年巴西在线外卖市场规模达到186亿美元，同比增长16.9%。
二、中东及巴西外卖市场竞争格局：已有较强本土品牌，Keeta需破局
1）中东竞争格局：Jahez和HungerStation作为本土外卖平台市占领先。沙特外卖市场竞争激烈，其中HungerStation和Jahez占据主导地位，2023年合计占据约70%的市场份额，Jahez凭借高端履约体验聚焦高收入人群聚集的中央区，HungerStation则以低价供给主攻西部价格敏感型用户。美团旗下Keeta于2024年9月入局，采取渐进式扩张策略突破竞争壁垒，Keeta在用户端推出高额补贴；分层突破商户端，以低抽成吸引中小商家，联动美团总部资源攻克大型连锁品牌；技术优势亦显著，1公里内配送时间仅25分钟，大幅领先行业平均水平，并引入超时赔付机制强化用户体验。截至2025年初，Keeta下载量跃居沙特应用商店榜首，市占率升至10%。
2）巴西竞争格局：本土巨头iFood主导外卖市场。iFood成立于2011年，占据巴西外卖市场80%份额（应用端），是巴西主要的食品配送服务提供商。Aaiqfome专注中小城市，避开与iFood直接竞争。非本土平台在iFood的竞争策略中生存艰难，但近年来通过新商业模式奋力进入巴西市场。
三、复盘Keeta香港成功经验，是否可复制至海外市场？
美团Keeta凭借精准的本地化策略与技术创新高效突破香港外卖市场，技术优势及扩张策略有望复制在其他海外市场。1）平台深度融入本地生态，分阶段谨慎扩展服务范围，同时灵活组建多类型骑手团队，显著提升复杂城区的配送效率。
2）平台持续优化商户合作机制，通过零佣金政策与无排他条款快速吸引连锁品牌入驻，并借助专业地推团队赋能中小商家，同步推出运费分摊模式实现薄利多销，形成差异化竞争优势。
3）用户端，Keeta强势推出“十亿激赏”补贴计划，以首单立减300港元、低至29港元的爆款套餐精准切入“一人食”场景，配合无限次免运费策略，迅速抢占价格敏感型用户心智。
4）技术层面则依托美团成熟的AI算法，将平均配送时间压缩至30分钟内，准时率高达98%，同时创新引入超时赔付机制，构建“高性价比+高确定性”的核心体验。
四、对标海外外卖平台看Keeta海外利润空间
中东地区的外卖平台有望做到较高的利润率水平，Jahez及Talabat的单均利润率分别为2.81%/6.98%。Keeta出海现阶段以餐饮外卖为主，该行认为餐饮外卖的模式跑通后零售类业务可复制相关经验，根据该行的测算，中东+巴西市场的海外利润空间有望达到100亿以上。
风险提示
海外市场拓展进展不及预期；行业竞争加剧；盈利能力不及预期。
